77. Jahresbericht 2006/07: Überblick

Kapitel I. Einleitung: Ein Puzzle aus vielen Teilen

Die positive weltwirtschaftliche Entwicklung der letzten Jahre setzte sich im Berichtszeitraum fort. Das globale Wachstum war kräftig, und es gab sogar willkommene Anzeichen für eine ausgewogenere Nachfrage. Das Wachstum der US-Wirtschaft verlangsamte sich etwas, vor allem aufgrund einer Abschwächung am Wohnimmobilienmarkt, während sich die Inlandsnachfrage in Europa, Japan und einer Reihe aufstrebender Volkswirtschaften belebte. Obwohl sich die Produktion in vielen Ländern dem Potenzial zu nähern schien und die Rohstoffpreise erneut anstiegen, blieb der Inflationsdruck allgemein gemäßigt. Vor diesem Hintergrund wurde die Geldpolitik vielerorts moderat gestrafft, auch wenn die monetären und finanziellen Rahmenbedingungen insgesamt äußerst akkommodierend blieben. Dies war zum Teil auf die relativ niedrigen realen Leitzinsen zurückzuführen, mit entsprechenden Auswirkungen auf die langfristigen Zinssätze, zum Teil aber auch auf eine größere Bereitschaft, Schuldnern mit hohem Risiko zu weniger strikten Bedingungen als zuvor Kredit zu gewähren. Während der Kreditzyklus am US-Hypothekenmarkt für nicht erstklassige Schuldner seinen Scheitelpunkt erreichte, setzte sich die Expansion in den meisten anderen Regionen fort. In der Folge stiegen die Preise von Vermögenswerten weltweit erneut an oder hielten sich auf ungewöhnlich hohem Niveau. Zudem blieben Finanzierungen für das US-Leistungsbilanzdefizit sowie Abflüsse privaten Kapitals aus den USA zu Bedingungen bestehen, in denen sich offenbar die Erwartung einer wiederum sehr begrenzten Abwertung des Dollars widerspiegelte.

Kapitel II. Die Weltwirtschaft

Die Weltwirtschaft wuchs 2006 erneut überraschend kräftig. Der Konsum in den USA erwies sich angesichts der deutlichen Abschwächung am Markt für Wohneigentum als unerwartet widerstandsfähig, der Aufschwung in anderen fortgeschrittenen Industrieländern war breit abgestützt, und die aufstrebenden Volkswirtschaften verzeichneten weiterhin ein rasches Wachstum. Die Inflation blieb gedämpft, wobei die Teuerungsrate im zweiten Halbjahr rückläufig war. Vor dem Hintergrund einer hohen bzw. steigenden Kapazitätsauslastung in den wichtigsten Volkswirtschaften hielt der zugrundeliegende Inflationsdruck jedoch an.

Der Konsens der Prognosen für das laufende Jahr geht davon aus, dass sich das Wirtschaftswachstum auf breiter Basis fortsetzt - wenn auch etwas langsamer als 2006 -, dass der Inflationsdruck nachlässt und dass sich die derzeitigen Leistungsbilanzungleichgewichte allmählich verringern. Dieses Szenario wird von sich häufenden Anzeichen für einen klassischen Konjunkturaufschwung im Euro-Raum und in Japan gestützt, bei dem das Exportwachstum zu einem Anstieg der Investitionen führt, was wiederum die Beschäftigung und den Konsum ankurbelt. Die solide Inlandsnachfrage in den wichtigsten aufstrebenden Volkswirtschaften ist ebenfalls ein positives Zeichen.

Das Basisszenario für die nähere Zukunft ist aber nach wie vor mit beträchtlichen Risiken behaftet. Die Auswirkungen des Abschwungs am Wohnimmobilienmarkt in den USA sind möglicherweise noch nicht in vollem Ausmaß spürbar geworden. Zwar scheinen Europa und Asien weniger abhängig vom Wachstum der US-Wirtschaft zu sein als noch vor wenigen Jahren. Dennoch stellen sich Fragen bezüglich der Robustheit des Konsums in diesen Regionen und in den fortgeschrittenen Industrieländern ganz allgemein. Gleichzeitig bleibt abzuwarten, ob die Inflationsrisiken unter Kontrolle sind. Der zugrundeliegende Inflationsdruck ist in den wichtigsten Volkswirtschaften immer noch vorhanden, und es ist unklar, ob die erwartete Wachstumsverlangsamung ausreicht, um den Druck auf die Ressourcen deutlich zu verringern. Auch die bisher wachstumsfördernden Finanzierungsbedingungen könnten schließlich restriktiver werden, vor allem wenn die Inflationsgefahr als zunehmend bedrohlich eingeschätzt werden sollte.

Kapitel III. Aufstrebende Volkswirtschaften

In den aufstrebenden Volkswirtschaften war das Wachstum 2006 und bis ins erste Quartal 2007 hinein weiterhin lebhaft und wurde von einem moderaten Preisanstieg und Leistungsbilanzüberschüssen begleitet. In einigen Ländern gab der Inflationsdruck jedoch Anlass zu Besorgnis - zum einen wegen der hohen Nachfrage und zum anderen wegen der unsicheren Preisentwicklung bei den Rohstoffen. Trotz einer moderaten Straffung der Geldpolitik verzeichneten eine Reihe aufstrebender Volkswirtschaften erneut ein kräftiges Kreditwachstum. Gleichzeitig wurde die Widerstandsfähigkeit der aufstrebenden Volkswirtschaften durch eine Konsolidierung der öffentlichen Haushalte und ein verbessertes Schuldenmanagement gestärkt.

Die Preise von Vermögenswerten aufstrebender Volkswirtschaften sind rasant gestiegen. Der Einfluss ausländischer Anleger lässt sich hier nicht leicht bestimmen. Zwar sind die privaten Nettokapitalzuflüsse gemessen an den Devisenzuflüssen aus hohen Leistungsbilanzüberschüssen gering; ausländische Anleger haben jedoch ihre Bestände an Vermögenswerten aufstrebender Volkswirtschaften stärker aufgestockt, als es die Daten zu den Nettofinanzierungsströmen andeuten, und sie sind Positionen in solchen Vermögenswerten womöglich über derivative Geschäfte eingegangen. Manches deutet darauf hin, dass die Preise von Vermögenswerten aufstrebender Volkswirtschaften stärker mit den weltweiten Preisen von Vermögenswerten korrelieren. Noch ist allerdings unklar, ob ausländische Einflüsse zur Preisvolatilität bei den Vermögenswerten beigetragen haben.

Der Aufstieg Chinas im Welthandel - als Importeur von Zwischenerzeugnissen und Exporteur von Endprodukten - ist auf globaler Ebene, insbesondere aber im asiatischen Raum von Bedeutung. Die rohstoffexportierenden Länder haben von der erhöhten chinesischen Nachfrage tendenziell profitiert. Die Vorteile für Chinas Nachbarn und andere Handelspartner unter den aufstrebenden Volkswirtschaften sind jedoch weniger klar; einige Länder haben in Drittländern Marktanteile verloren, konnten dies allerdings durch gesteigerte Ausfuhren von Zwischenerzeugnissen und Investitionsgütern nach China mehr oder weniger wettmachen. Eine Zunahme der bislang relativ geringen Nachfrage Chinas nach Importgütern zur Sättigung der inländischen Endnachfrage würde seinen Handelspartnern neue wirtschaftliche Möglichkeiten eröffnen; zudem könnte das Wachstum in China damit stärker zum Ausgleich eines potenziellen Rückgangs der US-Nachfrage beitragen. Der Aufstieg Chinas hat außerdem unterschiedliche Auswirkungen auf die Wechselkurspolitik seiner Nachbarn.

Kapitel IV. Geldpolitik in den fortgeschrittenen Industrieländern

Die Geldpolitik in den fortgeschrittenen Industrieländern wurde im Berichtszeitraum etwas gestrafft, obwohl die geldpolitische Ausrichtung allgemein wachstumsfördernd blieb. Die Federal Reserve erhöhte ihren Leitzins zu Beginn des Berichtszeitraums erneut und ließ ihn dann trotz anhaltender Bedenken wegen verstärkter Inflationsrisiken unverändert. Die EZB straffte aufgrund des Wirtschaftsaufschwungs, der schwindenden Kapazitätsreserven sowie der rasanten Zunahme der Geldmenge und des Kreditvolumens ihre Geldpolitik im Berichtszeitraum deutlich. Die Bank of Japan wandte ihren neuen geldpolitischen Handlungsrahmen, den Ansatz der "zwei Perspektiven", an und beendete ihre Nullzinspolitik. Die beiden geringfügigen Zinsschritte während des Berichtszeitraums wurden damit begründet, dass die anhaltende Erholung ausreichend an Schwung gewonnen habe, dass sich die Daten zur Kerninflation verbessert hätten und dass ein Festhalten an einem Zinsniveau nahe null mittelfristig das Risiko nicht tragfähiger Investitionstrends berge. In kleineren fortgeschrittenen Industrieländern mit Inflationsziel wurde die Geldpolitik generell gestrafft als Reaktion auf jeweils unterschiedliche externe und binnenwirtschaftliche Einflussfaktoren, u.a. die unsicheren Aussichten für die Weltwirtschaft, die steigende Kapazitätsauslastung, die hohen Rohstoffpreise, das kräftige Geldmengen- und Kreditwachstum sowie die hohen Kapitalzuflüsse.

Die offensichtliche rasche Expansion der Geldmengen- und Kreditaggregate fand einige Beachtung, doch vertreten die Zentralbanken verschiedene Standpunkte, was deren Auswirkungen auf die Geldpolitik betrifft. Einige Zentralbanken messen den Aggregaten einen hohen Stellenwert bei, während andere deren Bedeutung skeptischer gegenüberstehen. Bei der Debatte steht viel auf dem Spiel. Eine übermäßige Betonung der Aggregate birgt das Risiko, dass die Zentralbanken überreagieren, und könnte die öffentlichkeit hinsichtlich der Prioritäten der Geldpolitik verunsichern. Ein zu geringer Stellenwert wiederum könnte dazu führen, dass die Zentralbanken der Inflationsentwicklung hinterherhinken oder auf potenzielle Boom-Bust-Zyklen ungenügend vorbereitet sind. Obwohl die in der Debatte aufgeworfenen Fragen weit von einer Lösung entfernt sind, ist die kontinuierliche Beurteilung der angemessenen Rolle der Geldmengen- und Kreditaggregate in der geldpolitischen Praxis hilfreich, um die Herausforderungen zu verdeutlichen, denen sich Zentralbanken gegenübersehen.

Kapitel V. Devisenmärkte

Die Haupttrends an den Devisenmärkten 2006 und in den ersten vier Monaten 2007 waren die allmähliche Abwertung des US-Dollars, die stärkere Abwertung des Yen und die Aufwertung des Euro auf handelsgewichteter Basis. Insgesamt waren die Devisenmärkte von hohen Umsätzen und historisch niedrigen Volatilitäten geprägt, wenngleich im Mai/Juni 2006 und Ende Februar/März 2007 zwei Episoden höherer Volatilität zu verzeichnen waren.

Drei wichtige Faktoren bestimmten die Wechselkursentwicklung während des Berichtszeitraums. Zinsdifferenzen beeinflussten einige Wechselkurse, u.a. durch die weiter zunehmenden Carry-Trades. Der Aufbau von Währungsreserven begrenzte die Effekte des Aufwertungsdrucks auf Währungen im asiatischen Raum sowie in einigen ölexportierenden Ländern. Die globalen Ungleichgewichte wirkten sich darauf aus, inwieweit manche Währungen von Phasen erhöhter Volatilität an den verschiedenen Finanzmärkten in Mitleidenschaft gezogen wurden.

Mehrere Trends bei der Verwaltung von Währungsreserven durch Zentralbanken können Implikationen für die Finanzmärkte haben und die geldpolitischen Entscheidungsträger vor Herausforderungen stellen. Solche Trends sind u.a. eine vermehrte Ertragsorientierung, eine Stärkung der internen Führungsmechanismen und Risikomanagementsysteme sowie ein höheres Maß an Offenlegung. Diesen Trends wiederum liegen mehrere entscheidende Entwicklungen im wirtschaftlichen und institutionellen Umfeld zugrunde, wie beispielsweise die massive Anhäufung von Währungsreserven in einigen Ländern, Fortschritte in der Finanztechnologie und der Entwicklung der Finanzmärkte sowie Veränderungen des externen Kontrollumfelds, in dem Zentralbanken tätig sind.

Kapitel VI. Finanzmärkte

Die Preise risikoreicher Vermögenswerte setzten ihren Anstieg fast das ganze Jahr 2006 und Anfang 2007 fort. In diesem Zeitraum kam es zu zwei Verkaufswellen, die jedoch keinen längeren Abschwung einläuteten, sondern sich als kurzfristige Korrekturen erwiesen. Einige Aktienmärkte erreichten historische Höchststände, während eine Reihe von Kreditspreads auf neue Tiefstmarken fielen. Diese Entwicklungen erfolgten trotz schwächerer Wirtschaftsaussichten in den USA und Anzeichen dafür, dass das Wachstum der Weltwirtschaft einen Scheitelpunkt erreicht haben könnte. In diesem Umfeld stabilisierten sich die Staatsanleiherenditen in den fortgeschrittenen Industrieländern gegen Mitte 2006 und begannen danach leicht nachzugeben. Besonders in den USA sanken die langfristigen Anleiherenditen in der zweiten Jahreshälfte. Darin spiegelten sich die Bedenken der Anleger hinsichtlich der Wachstumsaussichten in den USA und ihre Erwartung einer Lockerung der Geldpolitik wider. In Japan stützten die nach wie vor günstigeren wirtschaftlichen Aussichten die Anleiherenditen etwas. Gleichzeitig hellten sich die Wachstumsperspektiven für den Euro-Raum zunehmend auf und führten schließlich zu steigenden Renditen bei Euro-Anleihen.

Das anhaltend kräftige Gewinnwachstum war eine wichtige Einflussgröße für den Aufschwung an den Aktien- und Kreditmärkten entwickelter Volkswirtschaften. überdies erhielten die Aktienmärkte durch weitere Veränderungen in der Kapitalstruktur Auftrieb: Hier waren erneute Aktienrückkäufe sowie eine erhebliche Zunahme der Fusionen und übernahmen von Bedeutung. In ähnlicher Weise gingen haussierende Märkte in den aufstrebenden Volkswirtschaften mit verbesserten Kreditratings und einem insgesamt robusten gesamtwirtschaftlichen Umfeld einher. An all diesen Märkten dürfte jedoch die steigende Risikobereitschaft zu dem Aufwärtstrend der Preise beigetragen haben.

Kapitel VII. Der Finanzsektor in den fortgeschrittenen Industrieländern

Die insgesamt solide Geschäftsentwicklung der Finanzinstitute in den fortgeschrittenen Industrieländern setzte sich während des Berichtszeitraums fort. Die Banken profitierten wiederum von einem allgemein günstigen Kreditumfeld und einem lebhaften Retail-Geschäft. Die Investmentbanken verzeichneten aufgrund des wachsenden Kapitalmarktgeschäfts und eines Private-Equity-Booms erneut Rekordgewinne. Angesichts der rückläufigen Renditen von Hedge-Fonds fielen deren Mittelzuflüsse im Vergleich zu früheren Jahren bescheiden aus. Hedge-Fonds werden jedoch zunehmend ins internationale Finanzsystem integriert, da von einem immer breiteren Anlegerspektrum diverse Ansprüche an sie gestellt werden und der Druck zu vermehrter Offenlegung oder Einhaltung detaillierterer Vorschriften wächst. Die Bilanzen der Lebensversicherer verbesserten sich, während sich die Gebäude- und Schadenversicherer ohne größere Probleme von dem für sie kostspieligen Jahr 2005 weiter erholten.

Die gegenwärtige Gewinnsituation verstärkt das bereits solide Eigenkapitalpolster der Finanzinstitute, was darauf schließen lässt, dass sie gegen kurzfristig zu erwartende Belastungen gut gewappnet sind und dass die Finanzsysteme in der Lage sein sollten, einzelfallspezifische Stressphasen zu verkraften. Die Banken befinden sich heute allgemein in einer günstigeren Ausgangsposition, als es zu vergleichbaren Zeitpunkten in früheren Konjunkturzyklen der Fall war. Die potenziell bedeutenderen Schwachstellen sind indirekter Natur und konjunkturell bedingt. Welche Konsequenzen die Risiken haben, die in der Vergangenheit im Zusammenhang mit Immobilienanlagen und dem Fremdfinanzierungsboom eingegangen wurden, wird entscheidend von der künftigen Zinsentwicklung und der gesamtwirtschaftlichen Lage abhängen.

Die Globalisierung des Finanzsektors als bedeutender struktureller Trend hat wichtige Auswirkungen auf Organisation, Geschäftsstrategien und Risikoprofile der Banken. Grenzüberschreitende Fusionen und vermehrte Engagements im Ausland haben ein Netz internationaler Kapitalströme geschaffen, das Gewinn- und Diversifizierungsmöglichkeiten bietet. Allerdings bergen diese Strategien auch Risiken hinsichtlich der Entwicklung sowohl der einzelnen Institute als auch der jeweiligen Volkswirtschaft insgesamt. Deshalb hat die Internationalisierung des Bankgeschäfts auch Konsequenzen für die Finanzaufsicht, was sowohl die Gestaltung der Aufsichtsstrukturen als auch die Kalibrierung der einzusetzenden Instrumente anbelangt.

Kapitel VIII. Schlussbemerkungen: Vorbeugen statt heilen?

Der Konsens der Prognosen geht davon aus, dass die hohe Dynamik der Weltwirtschaft andauern wird. Es ist jedoch auf mindestens vier Unsicherheitsfaktoren hinzuweisen, auch wenn sich deren Eintrittswahrscheinlichkeit und potenzielle Wechselwirkungen nicht wirklich berechnen lassen. Erstens kann ein Anstieg des globalen Inflationsdrucks nicht ausgeschlossen werden. Zweitens ist der gegenwärtige Abschwung in den USA möglicherweise stärker und seine Auswirkungen auf die Weltwirtschaft größer als erwartet. Drittens besteht angesichts der weltweiten Leistungsbilanzungleichgewichte sowie der umfangreichen und volatilen Kapitalströme eine Anfälligkeit gegenüber abrupten Wechselkursveränderungen mit potenziellen Folgen für Finanzmärkte und Preise von Vermögenswerten. Viertens schließlich könnte an den Märkten für Vermögenswerte, an denen in der Regel bereits viel Optimismus in die Preise geflossen ist, jeglicher negative Schock unerwartete Konsequenzen haben.

Angesichts solcher Unsicherheiten ist eine vorausschauende Ausrichtung der Wirtschaftspolitik nicht einfach. Erschwert wird sie noch durch die laufende Debatte über die angemessene Rolle der Geldmengen- und Kreditaggregate in der geldpolitischen Praxis und darüber, wie wünschenswert vorbeugende Maßnahmen sind, um der prozyklischen Natur des Finanzsystems zu begegnen. Vor dem Hintergrund der Besorgnis über die allgemeine weltweite Inflation und sich abzeichnende, zunehmende Finanzierungsungleichgewichte in vielen Bereichen scheinen allerdings eine strengere überwachung und striktere Finanzierungsbedingungen angezeigt. Ebenso könnte eine größere fiskalpolitische Zurückhaltung auf kurze und mittlere Sicht willkommene Auswirkungen haben. Natürlich sollten solche Straffungen vor allem in Ländern mit hohen Leistungsbilanzdefiziten erfolgen. Die Chancen für einen geordneten Abbau der weltweiten Leistungsbilanzungleichgewichte dürften sich im Falle flexiblerer Wechselkurse und struktureller Veränderungen zusätzlich verbessern. Länder mit Leistungsbilanzdefiziten müssen sich auf die Produktion von handelbaren, solche mit überschüssen auf nicht handelbare Güter konzentrieren. Unter diesem Gesichtspunkt sind weder der bisherige Boom des Wohnimmobiliensektors in den USA noch die derzeitige Stärke des Exportsektors in Asien vorbehaltlos zu begrüßen.

Organisation, Führungsstruktur und Tätigkeit

Im Mittelpunkt der Tätigkeit der BIZ stehen die Förderung der Zusammenarbeit unter Zentralbanken und anderen Instanzen aus dem Finanzbereich sowie die Bereitstellung von Finanzdienstleistungen für Zentralbankkunden. Folgende Ziele und Aktivitäten standen im vergangenen Jahr im Vordergrund:

• Die vermehrte Ausrichtung der BIZ auf ihre Rolle im globalen Geschehen. In dem Bestreben, die Zusammenarbeit unter den Zentralbanken weiter zu stärken, wurden drei weitere Mitglieder in den BIZ-Verwaltungsrat berufen: Guillermo Ortiz, Gouverneur des Banco de México, Jean-Claude Trichet, Präsident der Europäischen Zentralbank, und Zhou Xiaochuan, Gouverneur der People's Bank of China
• Die Förderung des Verständnisses der BIZ für Grundsatzfragen, die vor allem für Zentralbanken und Aufsichtsinstanzen im Asien-Pazifik-Raum wichtig sind. Im September 2006 wurde in enger Zusammenarbeit mit den BIZ-Mitgliedern der Region ein 3-jähriges asiatisches Forschungsprogramm lanciert, um die Kenntnisse der BIZ über wesentliche geldpolitische und finanzielle Themen der Region zu vertiefen
• Eine stärkere Fokussierung auf die Förderung solider Führungs- und überwachungsmechanismen der Zentralbanken als staatliche Entscheidungsgremien. Letztes Jahr schuf die BIZ einen Bereich für Zentralbankstudien und baute ihre Unterstützung für das Central Bank Governance Forum aus, das die Central Bank Governance Group und das Central Bank Governance Network umfasst. Darin zeigt sich das zunehmende Interesse der Zentralbanken an Organisations-, Führungs- und Strategiefragen

In ihrem Jahresabschluss weist die Bank per 31. März 2007 eine Bilanzsumme von SZR 270,9 Mrd. (USD 410 Mrd.) aus. Fast SZR 222 Mrd. (USD 336 Mrd.) an staatlichen Währungsreserven oder rund 6% der weltweiten Bestände sind als Einlagen bei der BIZ hinterlegt. Für das Geschäftsjahr 2006/07 meldet die Bank einen Reingewinn von SZR 639,4 Mio. (USD 968,7 Mio.).