Vue d'ensemble des chapitres économiques

Chapitre I - À la recherche d'une nouvelle boussole

Au cours de l'année écoulée, l'économie mondiale a affiché des signes encourageants. Mais le malaise persiste, car les séquelles de la Grande Crise financière et les facteurs qui l'ont provoquée ne sont toujours pas résorbés. Pour ce faire, les politiques publiques doivent dépasser l'horizon du cycle économique, au coeur de l'analyse traditionnelle : il faudra mieux maîtriser le flux et le reflux à plus long terme des risques macroéconomiques qui caractérisent le cycle financier, et renoncer à faire de la dette le moteur principal de la croissance. Le rétablissement d'une croissance durable exige la mise en oeuvre de politiques ciblées dans toutes les grandes économies, qu'elles aient été ou non frappées par la crise. Les pays les plus touchés doivent achever l'assainissement des bilans et mener à bien les réformes structurelles. Le redressement actuel de l'économie mondiale est une précieuse opportunité qu'il ne faut pas laisser passer. Dans certaines des économies qui ont échappé aux pires effets de la crise financière, la croissance a été stimulée par une forte expansion financière. Dans ces pays, il faut s'attacher à modérer ce boom et à prendre des forces pour faire face à l'éventualité d'une brutale contraction ; là aussi, les réformes structurelles sont trop importantes pour être remises à plus tard. À plus long terme, l'atténuation des points extrêmes du cycle financier nécessite une amélioration des cadres dans lesquels s'inscrivent les politiques budgétaires, monétaires et prudentielles, afin d'apporter une réponse plus symétrique dans les phases d'expansion et de contraction. À défaut, l'instabilité risque de devenir une constante de l'économie mondiale, et la marge de manoeuvre des pouvoirs publics pourrait disparaître.

Chapitre II - Les marchés financiers mondiaux sous l'influence de la politique monétaire

L'année passée s'est caractérisée par la sensibilité extrême des marchés financiers à la politique monétaire, tant effective qu'anticipée. Les conditions monétaires accommodantes ont modéré la volatilité et entretenu la quête du rendement. La forte valorisation des actions, l'étroitesse des écarts de rendement, la faible volatilité et l'abondance des émissions d'obligations d'entreprise ont constitué autant de signes du robuste appétit des investisseurs pour le risque. À certains moments, les économies de marché émergentes se sont révélées vulnérables à l'évolution de la situation mondiale. Celles qui avaient des fondamentaux plus solides s'en sont mieux sorties, mais elles n'ont pas été complètement épargnées par les épisodes de turbulences sur les marchés. À la mi-2014, les investisseurs en quête de rendement étaient à nouveau disposés à assumer davantage de risque : la plupart des économies émergentes étaient stabilisées, les marchés d'actions mondiaux touchaient de nouveaux sommets et les écarts de rendement continuaient de s'amenuiser. Dans l'ensemble, l'année écoulée laisse une impression déconcertante de découplage entre le dynamisme des marchés et l'évolution sous-jacente de l'économie mondiale.

Chapitre III - Croissance et inflation : facteurs et perspectives

La croissance économique mondiale s'est accélérée l'année dernière - une dynamique essentiellement imputable aux économies avancées -, tandis que l'inflation mondiale est restée modérée. Malgré le rebond en cours, la croissance dans les économies avancées demeure inférieure à sa moyenne d'avant la crise. Ce n'est pas surprenant : la brutale contraction qui suit une longue phase d'expansion financière coïncide généralement avec une récession de bilan, laquelle débouche sur une reprise beaucoup moins vive que dans un cycle économique normal. Ce manque de vigueur illustre plusieurs facteurs : distorsions de l'offre et mauvaise allocation des ressources, niveau excessif de la dette et des stocks de biens d'équipement, secteur financier dégradé et faible marge de manoeuvre des pouvoirs publics. Dans les économies avancées, l'investissement en pourcentage du PIB est surtout freiné par la correction des excès financiers antérieurs et par des facteurs structurels de long terme. Parallèlement, la croissance dans les économies émergentes, qui a été globalement vigoureuse depuis la crise, fait face à des vents contraires. Le faible niveau actuel de l'inflation dans les économies avancées s'explique non seulement par la croissance atone et le faible taux d'utilisation des ressources à l'échelle nationale, mais aussi par l'influence de facteurs mondiaux. À plus long terme, l'augmentation de la productivité est la clé d'une croissance plus robuste et durable.

Chapitre IV - Dette et cycle financier : perspectives nationales et mondiales

Les cycles financiers rendent compte des interactions entre perceptions de la valeur et du risque, prise de risque et contraintes de financement, qui se renforcent mutuellement et entraînent des phases d'expansion et de contraction financières. Ils durent généralement plus longtemps que les cycles économiques traditionnels. Les pays se situent actuellement à des points très différents du cycle financier. Dans les économies les plus touchées par la crise financière de 2007-2009, ménages et entreprises ont commencé à réduire leur dette par rapport à leur revenu, mais ce ratio reste élevé dans de nombreux cas. En revanche, certaines économies plus épargnées par la crise se trouvent aux derniers stades d'un puissant boom financier, ce qui les rend vulnérables à une récession de bilan et, parfois, à de graves difficultés financières. Simultanément, de nouvelles sources de financement se développent, modifiant la nature des risques. Durant cette « deuxième phase de la liquidité mondiale », les entreprises des économies de marché émergentes se financent en grande partie sur les marchés internationaux ; elles courent donc le risque de voir ces fonds se tarir au moindre problème. De façon plus générale, des pays pourraient, à un moment ou à un autre, se retrouver pris au piège de la dette : chercher à stimuler l'économie par un faible niveau des taux d'intérêt incite à s'endetter davantage, ce qui, loin de résoudre le problème, ne fait que l'aggraver.

Chapitre V - La politique monétaire aux prises avec la normalisation

La politique monétaire est restée très accommodante cette année, face à plusieurs défis de taille. Tout d'abord, dans les grandes économies avancées, les banques centrales ont été confrontées à une reprise inhabituellement lente et à des signes d'une moindre efficacité de leur stratégie. Deuxièmement, les économies de marché émergentes et les petites économies ouvertes et avancées ont dû composer avec des épisodes de turbulences sur les marchés et avec les retombées de la politique monétaire des grandes économies avancées. Les autorités de ces dernières doivent encore prendre pleinement la mesure des effets externes de leurs actions et des répercussions en retour sur leur propre économie. Troisièmement, un certain nombre de banques centrales ont tenté de trouver la meilleure façon de faire face aux épisodes de désinflation non anticipés. La réponse des autorités doit tenir dûment compte de la nature et de la persistance des forces à l'oeuvre, ainsi que de la moindre efficacité et des effets secondaires des mesures adoptées. Enfin, la question délicate du calendrier et du rythme de la normalisation devra être résolue sans tarder. Cette transition sera sans doute complexe et mouvementée, quels que soient les efforts déployés en matière de communication. Et le risque d'un retour à la normale trop tardif et progressif ne doit pas non plus être sous-estimé.

Chapitre VI - Le système financier à la croisée des chemins

Le secteur financier a repris de la vigueur depuis la crise. Les banques ont reconstitué leurs fonds propres (essentiellement grâce aux bénéfices non distribués), et nombre d'entre elles ont réorienté leur modèle opérationnel vers les activités bancaires traditionnelles. Cependant, malgré une amélioration de leur rentabilité globale, leur bilan présente encore des faiblesses en raison de leur exposition directe à des emprunteurs surendettés, de l'effet de frein exercé par un endettement excessif sur la reprise économique et du risque d'un ralentissement dans les pays qui en sont à un stade avancé d'un boom financier. L'intermédiation de marché occupe davantage de place dans le paysage financier actuel, notamment parce que les banques doivent supporter des coûts de financement souvent plus élevés que ceux de leur clientèle d'entreprises. Ainsi, les sociétés de gestion d'actifs, qui ont connu une rapide expansion ces dernières années, constituent désormais une importante source de crédit. Leur rôle accru, conjugué à une forte concentration dans le secteur, peut influer sur la dynamique de marché et, par voie de conséquence, sur le coût et la disponibilité des financements accordés aux entreprises et aux ménages.