Presentazione dei capitoli a contenuto economico

Nell'anno trascorso l'economia mondiale ha continuato a migliorare. Nei mercati emergenti la crescita è stata vigorosa, mentre la ripresa nelle economie avanzate è andata assumendo una dinamica in grado di autosostenersi. Le autorità commetterebbero tuttavia un errore ad abbassare la guardia. La crisi finanziaria ci ha lasciato in eredità numerose questioni e insegnamenti che meritano attenzione. In molte economie avanzate elevati livelli di debito gravano ancora sulle famiglie, nonché sulle imprese finanziarie e non finanziarie, e il risanamento dei conti pubblici è a malapena iniziato. Gli squilibri finanziari internazionali stanno facendo la loro ricomparsa. Le politiche monetarie assai accomodanti stanno rapidamente trasformandosi in una minaccia per la stabilità dei prezzi. Devono ancora essere ultimate e pienamente attuate le riforme finanziarie. E lo strumentario statistico che dovrebbe servire da allerta precoce per le tensioni finanziarie non è ancora sufficientemente sviluppato. Sono queste le sfide che esaminiamo nella Relazione annuale di quest'anno.

La crescita pre-crisi in molti paesi avanzati era resa insostenibile dalla presenza di squilibri interconnessi. La rapida espansione del debito e dei prezzi delle attività aveva gonfiato i settori degli immobili residenziali e della finanza. Il boom aveva inoltre messo in ombra gravi vulnerabilità fiscali di lungo periodo che, se lasciate irrisolte, potrebbero innescare la prossima crisi. Non inganniamoci: la turbolenza di mercato collegata alle crisi di bilancio in Grecia, Irlanda e Portogallo è nulla di fronte alla devastazione che scaturirebbe dalla perdita di fiducia degli investitori nel debito sovrano di un'economia maggiore.

Risolvere il problema del sovraindebitamento, privato e pubblico, è fondamentale per gettare solide basi per una crescita elevata ed equilibrata e per un sistema finanziario stabile. Ciò significa sia innalzare il risparmio privato sia intraprendere fin d'ora azioni sostanziali per ridurre i disavanzi nei paesi che si sono trovati al centro della crisi.

Gli insegnamenti della crisi si applicano anche alle economie emergenti. In particolare, quelle in cui il debito sta alimentando ingenti rialzi dei prezzi degli immobili e dei consumi corrono il rischio di accumulare quegli stessi squilibri che affliggono oggi le economie avanzate.

Gli squilibri mondiali di parte corrente sono ancora presenti, e con loro la prospettiva di una correzione disordinata dei tassi di cambio e di politiche protezionistiche. Ma gli squilibri non finiscono qui: vi sono anche quelli dei flussi finanziari lordi, che hanno raggiunto oggi dimensioni tali da fare impallidire i flussi netti comunemente associati alle partite correnti. Essi comportano probabilmente rischi ancora maggiori, poiché danno luogo a potenziali disallineamenti finanziari e facilitano la trasmissione degli shock al di là dei confini nazionali. Non solo: i finanziamenti transfrontalieri rendono possibile una rapida crescita del credito anche in assenza di finanziamenti interni. Come ci rammenta l'esperienza degli ultimi anni, l'inversione di ingenti flussi di capitali internazionali può arrecare danno ai sistemi finanziari e in definitiva all'economia reale.

Gli squilibri correnti e quelli dei flussi finanziari lordi sono connessi e vanno affrontati congiuntamente. Al riguardo, sarà fondamentale adottare politiche macroeconomiche sane, nonché politiche strutturali interne volte a incoraggiare il risparmio nei paesi deficitari e i consumi in quelli eccedentari. Sebbene sia necessario anche un aggiustamento dei tassi di cambio reali, esso da solo non basterà. Occorrerà che i paesi attuino politiche in grado di rafforzare gli assetti prudenziali e l'infrastruttura finanziaria. I controlli sui movimenti di capitale, da impiegare come ultima risorsa, possono offrire un sollievo solo temporaneo.

Benché necessario e reciprocamente benefico, l'aggiustamento da parte dei paesi in avanzo e in disavanzo si scontra con un problema fondamentale: i singoli paesi potrebbero ritenere troppo oneroso un aggiustamento unilaterale. Il coordinamento internazionale risulta pertanto essenziale per uscire dall'impasse delle politiche.

Sul fronte monetario, mentre le banche centrali si adoperano per estendere ulteriormente il periodo già lungo di politiche accomodanti, le sfide si stanno intensificando. La persistenza di tassi di interesse bassissimi nelle principali economie avanzate procrastina il necessario consolidamento dei bilanci di famiglie e istituzioni finanziarie. Essa sta inoltre amplificando il rischio che ricompaiano le distorsioni palesatesi prima della crisi. Se vogliamo costruire un futuro stabile non possiamo, nel cercare di attutire l'impatto dell'ultima crisi, gettare i semi di una crisi a venire.

Nel complesso i rischi per l'inflazione sono stati spinti al rialzo dalla compresenza di un minore eccesso di capacità nell'economia e di rincari di alimentari, energia e altre materie prime. La propagazione dei pericoli di inflazione dalle economie emergenti maggiori a quelle avanzate ha come logica conclusione che i tassi ufficiali vanno globalmente innalzati. Nel contempo, in alcuni paesi tale necessità va soppesata alla luce delle vulnerabilità connesse con le distorsioni ancora presenti nei bilanci e con la perdurante fragilità del settore finanziario. Una volta che cominceranno ad aumentare i tassi, tuttavia, le banche centrali dovranno verosimilmente farlo in modo più rapido che in precedenti episodi di inasprimento.

Con la fine delle politiche non convenzionali ormai prossima, le banche centrali si confrontano con i rischi associati alle elevate dimensioni e complessità raggiunte dai propri bilanci. Una gestione inadeguata di tali rischi, così come del resto un ritardo nell'inasprire la politica monetaria attraverso i canali convenzionali, potrebbero indebolire la credibilità dell'impegno antinflazionistico conquistata faticosamente.

La riforma della regolamentazione finanziaria ha realizzato progressi straordinari. Si sono raggiunti in tempi brevi accordi internazionali su requisiti patrimoniali più stringenti e nuovi standard di liquidità per le banche. Nondimeno, restano da compiere importanti passi avanti. Fra questi figurano la piena e tempestiva attuazione di Basilea 3, l'adozione di provvedimenti per fronteggiare i rischi sistemici collegati alle istituzioni finanziarie globali di grandi dimensioni e l'elaborazione di regimi volti ad assicurare la liquidazione ordinata di tali istituzioni in caso di fallimento. Ma l'obiettivo è in perenne movimento: l'assunzione di rischio da parte delle istituzioni finanziarie riprenderà e i modelli di business verranno adeguati al nuovo contesto. L'assetto prudenziale dovrà essere in grado di tenere il passo, monitorando e gestendo i rischi per la stabilità finanziaria quale che sia il perimetro regolamentare vigente.

La recente crisi finanziaria ha messo in luce le lacune delle statistiche e dei quadri di riferimento analitici utilizzati per valutare il rischio sistemico. Tali lacune hanno ostacolato i responsabili delle politiche nell'individuazione e nella risoluzione delle vulnerabilità. Per poter adempiere al proprio compito, le autorità necessitano di una visione d'insieme più ampia e più accurata del sistema finanziario sotto molteplici punti di vista. Essa dovrebbe evidenziare i bilanci settoriali e le loro interconnessioni sul piano globale e comportare una maggiore condivisione dei dati a livello di singole aziende sia all'interno di una stessa giurisdizione sia fra giurisdizioni differenti. Migliori statistiche e quadri di riferimento analitici non permetteranno di evitare le crisi future ma, come indica l'esperienza, consentiranno tanto alle autorità quanto agli operatori di mercato di individuare vulnerabilità finora non rilevabili e di ravvisare molto prima la comparsa di vulnerabilità nuove.