Discorso di Nout Wellink
Discurso pronunciado por Nout Wellink
Presidente del BPI y del
Consejo de Administración
con motivo de la Asamblea General Anual del Banco
celebrada en Basilea el 8 de julio de 2002
con motivo de la Asamblea General Anual del BPI, es para mí un placer y un privilegio darles la más cordial bienvenida a todos los delegados de nuestros bancos centrales accionistas, a los representantes de los bancos centrales y organizaciones internacionales que no son miembros del BPI y a nuestros honorables invitados, entre los que se encuentran varios representantes de la comunidad bancaria y financiera internacional.
En anteriores ocasiones, el discurso del Presidente fue pronunciado durante la Asamblea General Anual (AGA) del Banco. Este año, a propuesta de la Gerencia del Banco, el Consejo aceptó algunas modificaciones en la estructuración de las reuniones. Las resoluciones formales han sido así presentadas al accionariado del Banco esta mañana durante la AGA con un nuevo formato. Sin embargo, confío en que mis comentarios acerca de la economía mundial sean de gran interés no sólo para las instituciones accionistas, sino también para la comunidad internacional de bancos centrales en su conjunto, y que sirvan por lo tanto de punto de partida para esta reunión, junto con el informe sobre la situación general del BPI.
Antes de que Andrew Crockett, Director General del Banco, tome la palabra para presentar el Informe, permítanme hacer referencia a los aspectos más destacados de los últimos acontecimientos producidos en la esfera económica mundial.
Las perturbaciones que han afectado a los mercados bursátiles durante las últimas semanas parecen haber mermado la confianza en la recuperación económica mundial. Diversos países con mercados emergentes se enfrentan ahora a un entorno financiero mucho más complicado. En momentos como éste, es importante tomar una cierta perspectiva y no olvidar que la economía mundial ya ha atravesado situaciones mucho peores. Permítanme comenzar analizando las causas por las que la economía mundial demostró el pasado año una capacidad de recuperación mucho mayor de lo esperado. A continuación, me gustaría esbozar los riesgos más importantes, a mi parecer, para la coyuntura económica actual. Por último, concluiré con algunos comentarios acerca del déficit por cuenta corriente de Estados Unidos.
2001 fue un año muy difícil para la economía mundial. Una caída brusca y profunda de la inversión en capital de tecnología de la información tuvo un gran impacto sobre la actividad económica. Estados Unidos entró en recesión y se produjo una desaceleración aguda del crecimiento mundial. Los mercados bursátiles de todo el mundo continuaron debilitándose y buena parte del valor de las acciones de las empresas pertenecientes a la llamada "nueva economía" sencillamente se evaporó. Argentina y Turquía sufrieron sendas crisis de gran importancia. Los ataques terroristas del 11 de septiembre vinieron a sumaron a este panorama desalentador. Uno de los legados imperecederos que nos dejaron dichos atentados es una mayor sensación de incertidumbre política, especialmente teniendo en cuenta los conflictos en Oriente Medio y en otros lugares. Muchos temen que este clima esté exacerbando una actitud de espera por parte de la comunidad empresarial, lo que podría retraer la inversión.
Aun así, y a pesar de estas inquietudes, los indicadores macroeconómicos recientes han sido alentadores. Hay indicios que apuntan a que se está produciendo una recuperación económica moderada en la mayoría de las principales economías. Asimismo, el comercio mundial parece estar recuperándose. Dada la insólita serie de perturbaciones que ha afectado a la economía mundial desde comienzos del año 2000, estas tempranas señales de recuperación nos resultan muy alentadoras.
En el pasado, nos hemos preguntado muy a menudo: ¿Cuál ha sido el problema?. Por ello, ahora es muy gratificante preguntarse: ¿Cuál ha sido el acierto?. La respuesta más sencilla es que se han dejado sentir los efectos de factores macroeconómicos, estructurales y financieros. Permítanme analizar cada uno ellos por separado. La conclusión general que extraigo es que las políticas de estabilización y reforma llevadas a cabo durante una serie de años no sólo ampliaron el margen de maniobra de las autoridades monetarias durante las fases recesivas más profundas del ciclo, sino que ofrecieron también mayor flexibilidad a las economías.
El primer factor fue una sorprendente capacidad de recuperación macroeconómica. Las fuerzas recesivas perdieron brío ante la fortaleza del gasto de las familias, a pesar de que la inversión empresarial se redujo drásticamente. Esta situación se puso especialmente de manifiesto en Estados Unidos y en otros países de habla inglesa, aunque también se hizo patente en ciertas zonas de Europa continental y en varias economías emergentes de Asia.
Dicha capacidad de recuperación del gasto de los hogares se vio respaldada por un gran estímulo procedente de la política monetaria en todo el mundo. Esta significativa relajación monetaria generalizada fue posible gracias a los bajos niveles de inflación. Cuando los mercados financieros creen en el firme compromiso de mantener la inflación reducida, las autoridades monetarias pueden reducir considerablemente los tipos de interés sin crear expectativas de una subida de la inflación. La única excepción importante fue Japón, donde los tipos de interés oficiales -cercanos ya al nivel cero- apenas podían reducirse más. Era evidente que la política monetaria convencional estaba llegando a su límite.
Asimismo, la política fiscal impulsó de forma significativa la demanda. Los países con una situación fiscal más fuerte pudieron adoptar políticas más expansivas sin deteriorar la confianza. Para el año 2000, los esfuerzos previos para limitar el gasto en Estados Unidos ya habían generado un importante superávit presupuestario. Si bien de forma un tanto fortuita, la expansión fiscal en Estados Unidos se produjo en un momento especialmente propicio, cuando el país se enfrentaba a una desaceleración muy aguda y a las consecuencias de los atentados terroristas. La situación en los países de la zona del euro no fue tan satisfactoria. No obstante, la continua reducción de los déficit de los últimos años permitió que los gobiernos dejaran actuar al menos a los estabilizadores automáticos. En Japón, los considerables déficit y los elevados niveles de deuda impidieron la aplicación de un nuevo estímulo fiscal. Por otro lado, algunos países asiáticos con cuentas públicas relativamente saneadas también pudieron poner en marcha medidas expansivas.
No cabe duda de la importancia de conservar la orientación a medio plazo de las políticas macroeconómicas, por haber contribuido de forma tan significativa a elevar la capacidad de recuperación de la economía mundial ante las difíciles situaciones vividas. La política monetaria no puede continuar indefinidamente siendo tan expansiva como en la actualidad, y al mismo tiempo, es necesario contener los déficit presupuestarios. A menudo resulta muy difícil restituir la disciplina fiscal tras una relajación de los objetivos presupuestarios en circunstancias excepcionales, y por ello, los compromisos de limitación a medio plazo de los déficit presupuestarios revisten especial importancia. Para una serie de países en desarrollo, los elevados déficit públicos señalan que la proporción entre la deuda pública y el PIB avanza por una senda insostenible. Si esta situación no se ataja, podría acabar ahuyentando la inversión privada y socavando la confianza.
El segundo factor fue la reforma estructural. La liberalización económica y un mayor predominio de las fuerzas del mercado han contribuido a que las economías aprovechasen las nuevas oportunidades y elevasen su grado de adaptación frente a las adversidades. Estados Unidos ilustra en muchos aspectos lo que puede conseguir una economía desregulada, aunque también podemos observar con cierta satisfacción los resultados de las reformas estructurales emprendidas en Europa, reconociendo al mismo tiempo la necesidad de profundizar mucho más en ellas. Los gobiernos europeos han introducido en los últimos años ciertas dosis de liberalización en distintos mercados, como los de las telecomunicaciones, electricidad y otros. Además, las medidas de flexibilización de los mercados de trabajo, introducidas en la década de los 90, parecen haber favorecido el crecimiento del empleo. El hecho de que la tasa de desempleo en Europa continental ya no aumente cada vez que se produce una desaceleración de la economía es seguramente una señal de que las reformas del mercado de trabajo están comenzando a dar sus frutos.
Es particularmente alentador el hecho de que varias economías de mercado emergentes que sufrieron graves crisis durante la década pasada hayan reaccionado mediante la adopción de ambiciosos programas de reforma estructural, lo que ha mejorado de forma significativa las perspectivas a medio plazo en una serie de países de Asia, Europa central y América Latina. De forma similar, aquellos países de África subsahariana que han articulado importantes políticas estructurales (y macroeconómicas) han visto cómo su PIB per capita crecía a un ritmo más rápido que el de otros países de la zona. Estos logros de las políticas emprendidas debieran animar a las autoridades económicas de países que actualmente tratan de resolver importantes crisis a poner en marcha las medidas necesarias para restaurar la prosperidad. No será fácil, y llevará su tiempo, pero la experiencia demuestra sin duda alguna que estas políticas pueden restablecer el crecimiento.
El proceso de liberalización comercial llevado a cabo a escala mundial ha sido un elemento clave de la reforma estructural, especialmente en los países en desarrollo. La adhesión de China a la OMC es un acontecimiento que debe ser acogido con gran beneplácito, no sólo por el hecho de que una potencia mundial de tal envergadura deba participar activamente en el comercio internacional, sino también porque la dinámica de un sistema comercial abierto puede ser especialmente eficaz a la hora de fomentar el desarrollo de un auténtico sistema de mercado en la economía del país. Al mismo tiempo, los recientes desacuerdos comerciales nos recuerdan que los países avanzados han de resistirse a las presiones proteccionistas internas. La claudicación ante tales presiones nos empobrece a todos y estimula una conducta igualmente perniciosa por parte de los países menos desarrollados.
El tercer factor fue la considerable solidez del sistema financiero mundial. En las economías avanzadas, la caída de las cotizaciones bursátiles, la oleada de reducciones de la calificación crediticia de algunas empresas y varias quiebras de grandes sociedades no causaron problemas financieros significativos. Es evidente que los bancos y los inversionistas sufrieron abultadas pérdidas, pero se logró evitar una contracción financiera generalizada. La rápida recuperación del sistema financiero tras la destrucción y la devastadora pérdida de vidas humanas acontecidas el pasado 11 de septiembre en el mero centro del mundo financiero fueron las muestras más dramáticas de este grado de recuperación ante las circunstancias.
Es indudable que en los últimos años, el sistema financiero se ha flexibilizado y está en mejor disposición de absorber posibles perturbaciones. La mayor capacidad de diversificación y gestión de los riesgos por parte del sistema financiero ha sido esencial a este respecto. Los prestatarios han pasado a depender mucho menos de las distintas instituciones. El ejemplo más notorio probablemente sea la escasa repercusión que tuvo la explosión de la burbuja del sector tecnológico. El hecho de que buena parte de la inversión relacionada con la tecnología de la información a finales de los años 90 se financiara a través de los mercados de capital facilitó una amplia dispersión de los riesgos y, en última instancia, de las pérdidas. Además, los prestamistas han sido capaces de redistribuir el riesgo crediticio mediante los mercados de derivados del crédito. La exploración de nuevos mercados para la transferencia del riesgo crediticio también es probable que haya contribuido a la mejora de las técnicas de gestión de este riesgo.
Es obvia la enorme importancia que reviste el hecho de que las prácticas supervisoras evolucionen a la par que los mercados financieros. La propuesta del Nuevo Acuerdo de Capital de Basilea subraya la responsabilidad de cada banco en la gestión integral de sus riesgos. La amplia difusión del extenso trabajo preparatorio realizado por el Comité de Basilea ha permitido en gran medida una mayor implantación de las técnicas modernas de gestión del riesgo. Las recientes pérdidas sufridas por los bancos -algunas de las cuales fueron bastante abultadas- han sido tristes recordatorios para estar alerta ante los riesgos y para vigilar continuamente la evolución de los mismos. La ultimación de Basilea II y su posterior entrada en vigor son de crucial importancia para que los bancos puedan adaptarse a un nuevo entorno, más sensible al riesgo.
A medida que el sector financiero amplía su gama de servicios de intermediación financiera, debemos ser más conscientes de los riesgos asumidos. En este sentido, permítanme analizar algunos riesgos concretos que podrían llevarnos a cosechar unos resultados económicos menos satisfactorios de lo esperado.
El primer riesgo está relacionado con la interacción entre los precios de los activos y los niveles de deuda. Los precios de los activos dependen de las expectativas sobre el futuro, expectativas que pueden cambiar de forma brusca. En el pasado, las subidas de los precios de los activos han dado a entender con demasiada frecuencia que existía una mayor riqueza permanente, lo que ha producido a su vez unas tasas de ahorro más reducidas. Asimismo, han sido demasiadas las veces que los mayores precios de los activos han provocado un aumento del endeudamiento, lo que ha incrementado todavía más los precios de esos activos. Estos efectos pueden tener un peligroso componente procíclico que acentuaría tanto las fases expansivas como las recesivas. Muchos de nosotros hemos constatado el funcionamiento de este círculo vicioso en nuestros propios mercados inmobiliarios. Cuando los tipos de interés son reducidos, se suelen subestimar los riesgos de un mayor endeudamiento. De hecho, los coeficientes de endeudamiento en algunos países parecen ser demasiado elevados para la temprana fase del ciclo expansivo en la que se encuentran. El nivel de endeudamiento de las familias sigue aumentando con rapidez en algunos países, por lo que se hace necesario vigilar este proceso.
En segundo lugar, la calidad de la información que guía los mercados de capital deja con frecuencia mucho que desear. La quiebra de Enron no fue sino una muestra de que una información incompleta y engañosa puede socavar una supervisión empresarial adecuada. Queda mucho análisis por hacer en este terreno: la necesidad de una adecuada contabilidad de las opciones sobre acciones concedidas a los empleados, la utilización de mecanismos opacos para ocultar deudas, las transacciones ficticias para elevar las ventas, y así sucesivamente. Es muy posible que haya que actuar de forma categórica a este respecto.
Un tercer aviso de cautela se refiere al hecho de que muchos instrumentos financieros diseñados para mitigar el riesgo crediticio no sean más que innovaciones recientes. Aunque estos instrumentos han funcionado bien durante la última desaceleración, todavía hay que ponerlos a prueba durante una recesión prolongada. El elevado grado de concentración en la intermediación del riesgo crediticio podría, en algunas circunstancias, poner en peligro la estabilidad financiera.
Una cuarta indicación precautoria es que algunas de las repercusiones de la prolongada crisis de Argentina todavía están por llegar. El trato que están recibiendo las instituciones financieras en ese país podría perfectamente tener consecuencias más allá de las fronteras argentinas. Muchos otros países de América Latina sufren sus propios problemas y han tenido que afrontar en los últimos dos años episodios periódicos de nerviosismo en los mercados financieros. América Latina es la única de las principales regiones para la que las previsiones de crecimiento en 2002 continúan a la baja. Dados los importantes volúmenes de deuda externa y los continuos déficit por cuenta corriente, que hacen vulnerables a muchos países de la región, son esenciales unas políticas fiscales y monetarias rigurosas.
Permítanme concluir con una pregunta que resalta la importancia de los aspectos macroeconómicos y estructurales que he abordado esta mañana: "¿Debe preocuparnos el déficit por cuenta corriente de Estados Unidos?" Este déficit, situado actualmente en torno al 4% del PIB, refleja que la tasa de ahorro interno en Estados Unidos es mucho menor que la tasa de inversión interna, incluso en momentos como el actual, en el que la inversión se sitúa en niveles reducidos. Desde una perspectiva mundial, el aspecto positivo que presenta este desequilibrio es el estímulo que proporciona al crecimiento de todo el mundo. Este déficit elevado y creciente se ha ido financiando con facilidad hasta la fecha, en parte gracias a la atracción que siente el capital extranjero por la flexibilidad y el dinamismo de la economía estadounidense. El crecimiento subyacente de la productividad aumentó de forma significativa en Estados Unidos, mientras que dicha mejora no ha podido apreciarse con claridad ni en Japón ni en Europa, lo que hizo que el dólar se apreciara durante buena parte de este periodo.
En cualquier caso, Estados Unidos no puede utilizar indefinidamente el ahorro externo para cubrir un déficit por cuenta corriente tan abultado, y es probable y deseable que la tasa de ahorro estadounidense repunte desde sus reducidos niveles actuales. Por lo tanto, el ajuste internacional ideal consistiría en un crecimiento más vigoroso y sostenible en los países que cuentan con una sólida balanza por cuenta corriente, para poder compensar un menor crecimiento de la demanda interna en Estados Unidos. Este es el caso de Japón especialmente, pero también de Europa, ya que en ambas regiones el alcance de un estímulo macroeconómico adicional parece limitado, lo que hace necesario concentrarse en las reformas microeconómicas. Aunque se ha progresado en esta línea, los mercados de trabajo y de productos siguen padeciendo un exceso de regulación en muchos países europeos. Estas rigideces estructurales continúan desincentivando la inversión empresarial, limitando el crecimiento de la productividad y manteniendo la tasa de desempleo de muchos países a niveles innecesariamente elevados.
La inversión de las empresas prosigue su disminución en Japón, con lo que el excedente financiero neto del sector empresarial se sitúa por encima del 5% del PIB. Un ahorro neto de tal magnitud actúa como importante factor contractivo de la demanda en ese país. Esta situación es, hasta cierto punto, una consecuencia inevitable del endeudamiento desproporcionado derivado de los excesos inversores del pasado. Sin embargo, también puede deberse a que el sistema bancario sigue abrumado por la carga que suponen los créditos fallidos, de modo que se muestra reticente a conceder préstamos incluso a empresas solventes. Por lo tanto, son alentadores los recientes pasos emprendidos por las autoridades japonesas para obligar a los bancos a reconocer y, en caso de ser necesario a eliminar de sus balances, los préstamos fallidos. Japón necesita un sistema financiero sólido para poder desplegar todo su potencial en la economía mundial.
La lección general que debe extraerse de estas consideraciones es que cuando hablemos del déficit por cuenta corriente de Estados Unidos, hemos de analizar con cuidado lo que subyace tras él. Y no sólo hemos de tener en cuenta a Estados Unidos, sino también al resto de los principales países. Es necesario ir más allá de las políticas monetarias y fiscales para llegar a las reformas estructurales que puedan propiciar un funcionamiento más eficiente y más seguro del sistema económico y financiero. La sensación de satisfacción generalizada a raíz de la reciente evolución de la economía mundial no debiera utilizarse como excusa para posponer dichas reformas.